기업가치를 평가하는 방법은 사람마다 다르다고 할 정도로 다양하다. 누군가는 몇 달을 분석하고 주식을 매입하지만 또 어떤 사람은 그냥 제품이 좋아서 사기도 한다. 상장사는 전문가들이 그나마 표준적이라고 할 만한 방법들을 보여주지만 스타트업으로 내려오면 기업가치평가 방법은 정말로 각양각색이다.

그렇지만 어느 분야나 표준은 존재하기 마련이고, 다행히도 기업가치평가에도 기본적으로 알아야 할 방법론은 존재한다. 투자자가 어느 기업을 어떻게 평가할지는 그 투자자의 마음이지만 IR을 준비하는 스타트업 입장에서는 이런 기본적인 방법론을 알아둘 필요가 있다.

강연 자료(클릭)에서 언급한 것과 같이 표준적인 방법론은 세 가지가 있다. 첫 번째는 Free Cash Flow에 기반한 DCF, 두번째는 기본 재무 지표에 기업 가치를 투영하는 (trading) multiple, 그리고 마지막은 과거 유사 업종 또는 유사 규모 업체의 평가 사례를 참조하는 Reference & transaction multiple이 그것이다.

1. 가장 쉬운 방법, FCF

우선 알아둬야 할 것은 FCF(Free Cash Flow)에 기반한 DCF(Discounted Cash Flow)다. 기업이 한 해 동안 영업을 통해 벌어들인 현금에서 자본재 투입을 제외한 금액을 Free Cash Flow라고 한다. 수식으로 표현하자면 영업이익에 감가상각을 더하고, 시설투자나 운전자금 규모 확대 등을 위해 소진한 현금 규모를 뺀 결과를 뜻한다.

DCF 평가란 바로 FCF를 5~10년 정도 미래까지 쭉 펼쳐놓고 매년 정리된 FCF를 현재 시점 가치에 맞게 환산하고 합치면 기업의 가치가 나온다고 보는 관점이다. 여기서 '기업의 가치'란 자산이 얼마건 기술이 어떠하건 기업이 영업을 통해 벌어들이는 현금의 현재 가치라고 본다. 이는 곧 기업을 현금 흐름을 만드는 시스템이라고 보기 때문이기도 하다.

다만 여기서 중요한 것은 DCF의 기술적인 부분이 아니다. 물론 신사업이나 M&A 사업성 평가를 할 때 주로 사용하는 방법이기 때문에 대기업에서는 머리 싸매고 배워야 하지만 스타트업에서는 굳이 이런 방법론을 적용할 이유가 없고, 투자 유치시에도 잘 쓰지 않는다. 하지만 FCF는 반드시 알아야 한다. 특히나 향후 5년간 FCF에 대해서 작성할 수 있어야 하고, 이를 사업적 맥락에서 설명할 수도 있어야 한다.

FCF의 의미 자체가 회사가 영업을 위해 투자한 현금과 이를 통해 벌어들이는 현금을 의미한다. 이는 스타트업이 IR할 때 반드시 필요한 '추정 재무'의 핵심이기 때문에 알아야 한다는 뜻이다. 풀어서 쓰자면 FCF를 통해 다음 사항을 정리할 수 있다. 

• 향후 3~5년간 시설/설비/개발 등 유무형 자산 확보에 얼마를 쓸 것이며
• 투하된 자금이 언제쯤 매출로 바뀔 것이며 
• 그래서 그 매출이 현금으로 얼마나 돌아올 것인지

이렇게 보면 FCF는 '재무 추정'이라는 본질에 굉장히 충실한 셈이다. DCF로 연습해도 나쁘진 않지만 재무 전문가가 아닌 이상은 쉽지 않기도 하고 부정확해서 그다지 추천할 만한 방법은 아니다. 

2. 기준이 필요한 Multiple

강연에서 언급했던 PER(Price Earning Ratio)처럼, 실무에서는 재무지표를 기준으로 '여기에서 몇 배를 하면 기업가치가 정해진다'는 식의 밸류에이션을 많이 한다. 예를 들어 향후 영업이익이나 순이익 추정치에 n배를 해서 기업가치를 정하거나 스타트업이 보유한 자산 가치 곱하기 몇 배 식으로 계산한다.

계산도 쉽고 여기저기 적용이 쉽다는 것이 장점이다. 너무 단순한거 아니냐고 할 수도 있겠지만 상황을 명료하게 정리할 수 있어서 널리 사용된다. 우리 회사의 과거 몇 년의 실적, 그리고 앞으로의 실적 전망을 펼쳐놓고 이 영업이익의 몇 배 정도가 적절한 가치일까를 생각해보면 된다.

다만 이런 (Traiding) multiple 방식의 가장 큰 문제는 수치를 판단하는 기준이 애매하다는 점이다. 우리 회사 가치가 영업이익의 10배라고 하는데, 왜 15배나 20배는 안되는 걸까?

이런 부분을 보완하기 위해 활용하는 정보가 바로 Transaction multiple이다. 과거 우리 회사와 비슷한 업종/규모의 타사 사례나 해외 케이스와 비교해서 우리 회사 multiple이 적정한지 따져보는 것이다. 예를 들어 '우리 업계 2년 전까지는 차년도 영업이익 20배 정도가 기업가치였는데, 올해는 10배 정도에서 정해지니 우리도 그걸 넘기기가 쉽진 않겠다' 정도의 추론을 할 수 있다는 뜻.

앞서 언급한 것처럼, 기업가치 평가 방법은 제각각이고 무엇이 정답인지도 알 수 없다. 하지만 보통 이 부분에 대해서는 투자자들이 훨씬 더 익숙하고 많은 정보를 가지고 있는 반면, 스타트업 입장에서는 생소한 것이 사실이다. 그러다보니 '내가 아는 OO대표님은 100억 받았으니 나도 100억 투자받겠다'같은 어렴풋한 생각들이 떠오르기 마련이다.

FCF나 이후 언급한 몇몇 방법들이 처음에는 어려울 것이다. 하지만 연습해보면 생각보다 빨리 익히게 되고, 이를 기반으로 투자자를 좀 더 합리적으로 설득할 수 있게 된다. 대충 넘겨짚는게 아니라 'Educated guess'를 할 수 있기 때문이다.

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 이복연 코치

• 서울대학교 사회과학대 , University of Minnesota MBA
• 한국 IBM 소프트웨어 마케팅, 삼성 SDI 마케팅 인텔리전스, 롯데 미래전략센터 수석
• 저서
  - 초기 스타트업을 위한 비즈니스 모델 30문 30답 (2022)
  - 뉴 노멀 시대, 원격 꼰대가 되지 않는 법 (2021)
  - 당연한 게 당연하지 않습니다 (2020)
  - 일의 기본기: 일 잘하는 사람이 지키는 99가지 (2019)
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